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创业板上市公司并购财务风险的防范措施

2021-08-07 93 上传者：管理员

摘要：随着我国经济的发展,创业板市场作为高新技术企业的聚集地,逐渐成为我国经济转型与未来发展的中坚力量。本文通过迅游科技并购狮之吼的案例,采用流程分析法对并购各阶段所面临的估值风险、融资与支付风险与整合风险进行分析,并针对相关的财务风险提出我国创业板上市公司并购时财务风险的防范措施,以期望能够对创业板上市公司在实施并购过程中防范财务风险起到一定的借鉴意义。

关键词：
企业信息
企业并购
企业融资
创业板
财务风险
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一、并购财务风险概述

1. 概念

企业并购是兼并和收购的简称。对于并购财务风险，学术界较为统一的说法是企业在并购过程中受到内外部环境和突发状况的影响下，对企业自身资本结构引起的财务危机，甚至导致破产的可能性。

2. 类型

本文按照流程分析法对并购过程进行拆分，发现并购的财务风险与过程存在一定的关联性。根据并购的前、中、后，将财务风险分为估值风险、融资支付风险和整合风险。并购财务风险的大小受这三种风险互相影响，而这三种风险之间也相互联系。

(1）估值风险。指的是企业在并购前对标的企业的评估价值与实际价值不一致产生的风险。估值风险产生的原因有以下几点：首先，可能是没有选择适当的价值评估模型对标的公司进行估值。在现行企业价值评估理论中，主要存在成本法、市场法和收益法三种评估方式。只有在准确了解被并购企业内部财务状况和外部行业发展状况的前提下，才能较为科学地选择合适的评估方法。而在实际操作中，信息不对称往往造成对被并购企业内部信息获取受阻，最终造成对标的公司未来收益的高估。其次，如果被并购企业股东为了达成并购目的或意图在并购中获取更高的收益，就可能会采用某种方式来掩盖企业内部真实的财务状况，达到粉饰报表的效果，从而产生估值风险。

(2）融资支付风险。分为融资风险和支付风险。融资风险按照融资方式不同分为内部融资和外部融资；如果企业选择内部融资的话，就可能出现企业流动资金不足，对企业内部造成很大的资金压力；如果企业采用外部融资的话，则可能需要支付过高的利息费用，甚至有可能导致企业因无力还款而破产；如果企业采用内外部融资结合的方式，就需要精准平衡各类资金的比例。

支付风险是指由于支付方式选择不恰当对企业财务和资本结构造成的影响，而常见的支付方式包括现金支付、股权支付和杠杆支付、混合支付等，不同的支付方式都有可能产生不同的财务风险。

(3）整合风险。指的是在并购完成后，并购企业尤其需要重视由于业务、人员和制度带来的风险。并购之后的企业由于并购前分属于两家不同的公司，两家公司从企业文化、人员构成到业务职能都不尽相同，这就尤其要关注并购后的风险，避免因冲突让并购企业蒙受损失。

3. 成因

并购的财务风险最终表现为价值量风险，其影响因素却来自并购过程的各个方面。结合国内外学者研究得出结论：信息不对称和管理层决策是造成并购出现风险的主要原因。在选择被并购企业时，信息不对称可能导致被并购企业价值被高估，进而产生估值风险；而管理层对于并购事件选择的融资、支付方式则可能产生融资支付风险、商誉减值风险，并且对并购后期企业之间的业务整合产生风险。

4. 财务风险防范原则

(1）时效性原则。企业并购是一个有计划的业务活动，这就要求企业选择的进入时点尤为关键，机会转瞬即逝。为了顺利完成并购，需要企业在并购过程中遵循时效性原则。

(2）资金导向原则。企业在融资支付过程中必然要接触到巨额的资金，因此以资金为导向尤为关键。健全合理合法的融资渠道和支付方式，不仅能够保障各项资金的融入和支出，确保并购计划的顺利进行，而且能够保证并购后财务资金的完整性，促进后续经营的正常进行。

(3）合规性原则。并购行为不仅影响两个企业的发展，甚至有可能对市场、行业产生影响。这要求企业在进行并购活动时，首先要本着合规性原则，在满足企业和市场监管部门的要求下进行。

二、并购双方简介

1. 并购方：

迅游科技。四川迅游网络科技股份有限公司（以下简称迅游科技），是一家主要提供网络加速服务的互联网软件公司。借着我国逐步实施了“宽带中国”的发展战略的春风，迅游科技的市场占有率逐年走高，并于2015年在创业板上市。迅游科技着力发展移动网络加速业务，曾与《王者荣耀》《球球大作战》等多部手游展开合作，可以说是我国网游加速服务行业的龙头企业。

2. 被并购方：

狮之吼。狮之吼成立于2014年5月，其业务模式比较简单，核心业务是开发系统工具软件来收集客户信息并通过植入广告来获取收益。狮之吼虽然成立于四川成都，但旗下产品主要集中在美国、英国、新加披等多个国家和地区，并且公司产品在海外应用商品同类型产品榜单中位居前列，在海外具有很深的影响力。

三、并购动因

国内资本市场的日益完善，使得企业间的竞争也逐渐激烈。对于一个企业而言，要想取得可持续发展，就有内涵式和外延式两条路。而内涵式发展从长远来看已经无法满足企业发展需要，所以越来越多的企业开始寻求外延式发展（即并购）。对于此次并购事件中的并购双方也不例外。

随着全球化进程的加快，企业的未来经营战略要求其首先立足用户需求，来构建全球化的业务环境，正是在这样的宏观背景下，狮之吼成为迅游科技的首选。首先，在产品类型上，两者实现互补。迅游科技的主要收入来源于开发网游加速器，在国内的游戏加速器行业积累了较多的基数优势；而狮之吼深耕于手机软件的研发和市场运营，对系统工具类的软件开发具有丰富的行业经验。可以预见在并购后二者可以将优势技术结合，实现产品的资源整合。其次，在市场推广上，狮之吼公司研发的多款系统工具软件，其主要的目标群体是针对美国、新加坡、欧洲等发达国家和地区的用户；而迅游科技的目标群体针对的是发展中国家和地区的用户，并购后，这将有利于迅游科技提升对海外市场的推广效率。

四、创业板上市公司并购中的财务风险

2017年6月迅游科技通过发行股份及支付现金的方式，购买合计持有狮之吼100%的股权，交易金额为27亿元。通过查阅迅游科技公开的年度报表，基本收益在2017年为0.61元/股，但在2018年、2019年为-3.49元/股和-5.28元/股，呈现负增长趋势，这与正常的并购绩效相背离。下面具体从偿债能力、运营能力、盈利能力和发展能力四个方面中选择关键性指标，分析此次并购前后的财务变化。从表1～表4中可以看出，从2017年完成并购后，公司2018年和2019年两年的财务数据并未呈现出想象中的效果，反映在2019年的营业收入呈负增长，2018年的净利润呈现负增长；反映企业偿债能力的资产负债率逐年走高，说明企业中的负债偏多；反映企业运营能力的应收账款周转率逐年下降，说明公司收款不力，流动资产不流动，最终可能增加坏账风险。总的来说，此次并购并没有达到预期满意的效果。

下面通过流程分析法对此次并购事件中的财务风险进行分析。

1. 并购前：

估值风险。估值风险产生的原因有以下几点：首先，可能是由于信息不对称造成对被并购企业内部信息获取受阻，进而没有选择适当的价值评估模型对标的公司进行估值。只有在准确了解被并购企业内部财务状况和外部行业发展状况的前提下，才能较为科学地选择合适的评估方法。其次，如果被并购企业管理层为了达成并购目的或意图在并购中获取更高的收益，就可能会采用某种方式来掩盖企业内部真实的财务状况，达到粉饰报表的效果，从而产生估值风险。

对于该案例而言，本次评估采用市场法和收益法对狮之吼进行评估，最终选取收益法结果作为评估值，存在两点不合理之处。

第一，狮之吼公司作为一家软件类的轻资产企业，其核心技术、人力资源、客户渠道等资源均难以在财务报表中体现；且并购前狮之吼作为一家非上市公司，财务报表不需要每年由会计师事务所审计，对于经营状况更多偏信“一家之言”。在狮之吼公布的财务报告中显示，自2014年成立后，其2014—2015年的净利润均为负值，但在2016年并购前的净利润直接扭亏为盈，对于并购方迅游科技来说，其面临的财务报表真实性风险较大。

第二，对于并购方迅游科技而言，在进行估值时是基于狮之吼现行的经营战略、经营能力和经营状况做出的，其中默认了将来不会发生管理层变动、不会对并购结果产生不利影响。如果假设条件不满足，就很有可能导致狮之吼业绩不达标，从而计提巨额的商誉减值。从合并报表来看，这对于年净利润只有3900万元的迅游科技而言，根本扛不住，甚至未来很有可能出现股价下跌等情形，这不禁让人怀疑，之前并购狮之吼决策的正确性。

2. 并购中：

融资与支付风险。企业并购过程中的财务风险主要来自于融资方式和支付方式的选择不当。企业的融资渠道选择不对，就会使企业的资金链断裂，从而产生更大的财务风险。支付方式的选择不对，可能造成企业货币资金流动性下降和股权稀释。

在本案例中，并购狮之吼的成本是27亿元，其中现金支付的比例为40%（即10.8亿元），那么如何在短时间内筹措到这笔并购资金成为难题。如果采用银行贷款的方式，对于迅游科技这样一家轻资产公司，缺乏流动性强、价值高的抵押物；如果采用债券融资的方式，证监会2017年的融资新规要求融资累计金额不得超过最近一期期末账面所有者权益的40%。迅游科技2016年期末所有者权益为5.29亿元，即发行债券只能募集到2.12亿元，那么剩余的14.08亿元该何去何从？如果采用股权融资的方式，又会造成股权稀释，很有可能导致企业的实际控制人发生改变。

3. 并购后：

整合风险。完成并购并不意味着并购成功，企业仍有可能面临整合风险。常见整合风险主要是由业务、人员、制度三个方面引起的。由于在并购前属于两个不同的企业，必然在管理机制和财务结构上存在较大差异，进而可能产生整合风险。在该案例中，对于迅游科技而言，首先并购前其主营业务单一，并不需要较多的财务核算，而在并购后财务核算难度加大，对于财务组织结构的要求更高。其次必须核心技术与业务整合。核心技术作为此次并购的关键因素，必须在并购后引起足够的重视，如果技术整合没有发挥应有的作用，进而导致业绩未达预期，需要计提大额商誉减值从而造成财务风险。对于狮之吼而言，轻资产公司的人员能力就代表着研发能力，如果不能很好地解决人员冲突，也会导致并购的事倍功半。

五、财务风险防范措施

通过对迅游科技并购狮之吼的案例进行分析后，笔者认为对于相关类型的企业是可以起到一定警示作用的，具体如下。

1. 针对自身的发展战略选择途径

企业在并购前应根据自身的长期发展战略，以追求长线发展作为第一要务，而不是盲目跟风；同时，在并购前，应该结合企业所处的行业发展特性，选择适合的中介机构进行并购，然后再由中介机构牵头选择合适的被并购企业，对于被并购企业进行详尽调查，这其中既包括被并购企业宏观的政策变化、发展战略、市场环境，也包括微观的财务状况、资产变动、管理层态度等。而这一切都需要进行深入而细致的调研，才能保证并购实现1+1>2的效果。

2. 制定完善的融资支付计划

单一融资渠道的融资很容易造成企业资金链断裂，不仅会导致并购的失败，还会造成企业原本业务受到严重的打击，甚至导致企业倒闭。因此在进行融资支付之前，就需要预先确定最佳资本结构，根据企业资金状况，选择合适的融资方式。在实践中企业可以选择多渠道融资方式，减少由于完全内部融资带来的股权稀释现象。

3. 注重并购后资源整合

企业应该在并购后对双方的财务管理统一标准，有效降低企业的整体财务风险。这就要求企业在并购后首先就双方的发展理念和组织文化进行统一，重新制定适合总体发展的战略；其次根据统一的企业文化，建立一套健全有效的财务运行机制，从而降低企业的资本成本、优化资产结构、提升投资效率；最后注重人力资源的整合，充分调动全体员工的积极性，避免专业人力资源的流失。

参考文献:

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文章来源：薛松.创业板上市公司并购财务风险研究[J].河北企业,2021(08):99-101.