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企业绩效与企业金融化的关系探究

2020-06-17 1229 上传者：管理员

摘要：企业金融化对企业绩效既可能存在促进作用也可能存在抑制作用。本文选取2009-2010年中国上市公司的相关季度财务数据，通过实证发现企业金融化显著提升了企业绩效，即企业金融化对企业绩效的“蓄水池”效应大于其“挤出”效应，且该结论在企业绩效代理变量变化的情况下也仍然成立。

关键词：
代理变量
企业绩效
企业金融化
挤出效应
蓄水池
金融
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1、引言

随着我国社会主义市场经济的不断发展与完善，金融化格局的形成，企业要想实现自身更好的发展，就需要更加注重自己的绩效。企业金融化是指企业通过改制上市从而使自身作为资本市场的内生力量，凭借上市公司的中介机制，从而可以与金融实现紧密结合，这广泛影响了全社会资金流向以及金融政策。在宏观方面，企业金融化是由金融部门的利益变动导致的。生产企业在利润长期降低以及贸易全球化等问题上，选择拓宽金融渠道，从而追逐更大利益。在微观方面，当前我国不稳定的宏观经济使得金融资产的实际收益率很高，这导致了投资者牺牲实业投资来配置非现金金融资产。

近年来，国内学者广泛关注于企业金融化对企业绩效的影响，大部分认为企业金融化并不会导致企业进行创新，因而对企业的绩效并没有积极影响。许志勇等（2018）通过实证分析指出在那些拥有低成长或者中等成长机会的企业中，企业金融化提高并不能够带来企业经营绩效的改善，尤其是对拥有低成长机会的企业，负向影响更为显著；而在那些拥有高成长机会的企业中，企业金融化对于其经营绩效的改善则非常微弱。这源于挤出效应以及投资短视。所谓“挤出效应”是指金融业在宏观以及微观上均将制造业的利润挤出，这种现象在我国尤为明显，且尤其存在于长期投资金融资产中，这最终导致了实业投资率显著降低。投资短视则是指企业为了使自己的股东利益最大化而选择中短期的经营战略。中短期的经营战略能够适当提高企业每一期的整体经营业绩，从而广泛受到公众的认可，进而获得更多的融资，最终实现更大的利益。

此外，还有部分学者认为企业金融化能够提高企业的绩效。周绍东（2018）等通过对P2P理财平台的分析发现，企业金融化可以使得企业通过增加金融从业人数的方式，让人们参与到金融化的范围越来越广，并且参与程度越来越深，从而提高企业的绩效。

综上所述，目前我国的企业正处于金融化中，但是这对于企业自身的绩效影响还存在着广泛的争论。因此，本文试图通过分析蓄水池效应与挤出效应的综合作用来确定企业金融化对企业绩效的影响。

2、企业金融化产生的动机

通过上述论述，我们发现企业进行金融化会导致“蓄水池”效应和“挤出”效应。既然要分析企业金融化的动机我们就需要了解上述两种效应孰优孰劣，通过比较他们的综合效应进行分析。笔者查阅了相关资料，关于企业金融化对企业绩效的影响，学术界所持观点大致归为三种：促进作用，抑制作用，促进作用或抑制作用的不确定性。

第一种观点认为，企业将资本合理配置于金融投资有利于技术创新从而提升绩效。资本市场不仅可以为企业创新提供规模性融资，而且对企业创新具有长效性激励并分散创新活动的风险。一方面，企业金融化可在一定程度上促进企业资源流动，如果企业发现合适的实业投资机会，可以低成本将金融资产变现以补充实业投资，换言之，企业金融化的融资便利效应拓展了融资渠道，企业得以获取更充裕的资金进行技术创新并持续改善经营业绩。另一方面，正因为金融投资活动使企业具有了资金流动性优势，从而平滑了企业经营风险，间接地稳定了经理人对企业创新的预期，这对企业绩效提升来讲具有长效激励性。

第二种观点认为，理论上金融资产和实体资产在既定资源约束条件下存在替代关系，本质上属于投机行为的实体企业金融投资活动对创新投入存在“挤出效应”。面对金融投资明显的利差优势，实体企业管理层在高收益驱动下自然倾向于调整投资项目的优先顺序，将资金大量用于金融投资，“挤出”创新投资，企业创新能力受到抑制。甚至有学者将企业金融化比作可复制和强化的病毒，不断占据企业内部资源，导致实体业务由盛而衰、实体经济由高走低。在长期来看，这种“挤出效应”和“抑制作用”更为严重，由于过度追逐短期回报而忽视对长期经营有利的创新活动，实体企业的研发动力和研发能力将日益萎缩。不仅如此，企业经营目标也可能由规模扩张转向追求短期利润最大化，在该目标的激励下，职业经理人更有动机配置盈利周期较短的金融资产。同时，企业治理结构随之变化，投资决策逐渐服从金融资产的流动性原则而非生产性资本的自主性原则，弱化对企业创新研发的激励。

关于企业金融化对其创新影响的研究似乎不仅局限于“非黑即白”的结论，第三种观点认为实体企业金融化对其创新的影响具有不确定性。由于企业研发活动具有周期长、成本高和风险大等特征，企业通常具有平滑研发创新风险的动机，反映在企业研发资金层面，企业不仅需要借助内部现金流为创新活动提供资金，也依赖金融市场这一外部融资环境。但实体企业金融化行为能否在金融市场上获利?：这既取决于企业的金融资产配比，又受到金融行业和房地产行业的盈利状况影响，可见，实体企业金融化能否影响创新需要视外部环境而定。即使在企业内部，这种不确定性的影响因素依然有迹可循。相关研究发现实体企业存在最优的金融化程度和金融化渠道，从这个角度看，企业金融化程度差异和路径差异都使得实体企业金融化对企业绩效的影响存在不确定性。这种不确定性还与企业自身投资效率有关，实体企业金融化对创新投资的“挤出效应”与投资效率存在非线性关系，企业所处的投资效率区间决定了这种影响方向是促进还是抑制。

3、数据来源及简单回归分析

3.1数据来源

本文选取2009-2010年中国上市公司的相关季度财务数据，对样本进行筛选后得到9409个公司-季度观测值。本文使用的样本区间包括2008年第四季度到2010年第四季度共九个季度，研究中所使用的财务数据均来自CSMAR数据库。

3.2主要变量定义

(1）企业金融化程度（Fin）指标。本文借鉴杜勇等（2017）的做法，根据企业资产负债表数据，将企业金融化程度定义为Fin=（交易性金融资产+衍生金融资产+发放贷款及垫款净额+可供出售金融资产净额+持有至到期投资净额+投资性房地产净额）/总资产。

(2）企业绩效（Pro）。本文利润表基本每股收益（Pro1）及稀释每股收益（Pro2）作为企业绩效的衡量变量。

3.3计量模型及实证结果

本文将企业金融化（Fin）作为解释变量，每股收益作为被解释变量，ε是随机误差，主要关注Fin前面的系数，运用OLS计量进行检验，若系数显著为正则说明企业金融化提升了企业绩效，若显著为负则说明企业金融化抑制了企业的绩效，若不显著则说明企业金融化对绩效无直接影响。

表1企业金融化与企业绩效简单回归

如表1所示无论被解释变量是基本每股收益还是稀释每股收益，α1均显著为正，则说明企业金融化对企业绩效的“蓄水池”效应大于“挤出”效应。

4、结束语

实体经济是国民经济的支柱，然而近年来实体企业却屡屡出现金融化现象。本文研究结论虽然是金融化促进了企业绩效，也说明我们不能否认金融投资的效益，但我们仍需以实体经济为主导、以虚拟经济为辅助，理顺虚实关系，构建良好的金融监管市场，帮助企业树立正确的金融投资理念，切莫出现实体企业以“金融投资”为主的本末倒置现象。

参考文献：

[1]许志勇,潘攀.公司成长视角下金融化对经营绩效的影响研究[J].人民论坛·学术前沿,2018(06):100-103.

[2]周绍东,谢浩然.经济金融化程度的定量测度:基于中国数据[J].经济论坛,2018(02):131-138.

[3]杜勇,张欢,陈建英.金融化对实体企业未来主业发展的影响:促进还是抑制[J].中国工业经济,2017(12):113-131.

张华,向孔卓,杨杰,陈怀哲,季宇振.企业金融化与企业绩效[J].中外企业家,2020(18):33-34.