一、引言

在我国20世纪70年代～80年代，员工的薪酬制度几乎不存在激励的作用，企业内部的薪酬水平没有明显差别。到90年代时国家进一步放权，从允许在预算内自主进行员工薪酬结构的设置到在一定条件下可自主设立员工薪酬（Groves,1995）。近年随着国内的市场经济日趋完善和持续发展，高管人员之间的薪酬分配问题不断显现。作为决策者、领导者和核心员工，高管行为愈加体现出对企业经营发展的重要作用。

之前的研究大多数只是重点研究了高管薪酬差距与企业绩效的关系，但是这两者间可能隐藏了更深层次的影响因素有待我们去探索。企业的各种投资决策行为，在这两者的关系中可能发挥的“桥梁”作用等都未能揭示。在信息不对称的情况下，如果对高管实行有效激励，则高管更偏向于做出对企业较为有利的决策行为。本文以企业高管内部薪酬差距、企业的绩效水平和投资行为作为研究对象，以两种对立的理论为研究依据，探究在企业投资行为的影响下，高管内部薪酬差距对企业绩效水平的影响，从而优化高管薪酬的现有制度，调动其工作积极性，实现企业价值最大化。这不仅对提高企业绩效有一定的指导意义，更为监管部门制定合理的薪酬相关政策提供参考价值。

二、文献综述

（一）高管内部薪酬差距与企业绩效

从研究企业绩效与薪酬差距之间的关系开始至今，国内外学者都有着自己独到的见解，从各个角度和影响因素不断进行探究。学术研究者们则分别支持两种对立的理论学说：一种是锦标赛理论，另一种是行为理论。

锦标赛理论是源自于锦标赛制度，在1981年由Rosen和Lazear两人共同提出的。锦标赛理论认为，企业内部应该要存在较大的薪酬差距，而且拉大各层级间的薪酬差距对于激发员工努力工作是非常有必要的。有些时候适当加大薪酬水平的差距可以快速降低企业监督的成本，员工和公司的利益及努力方向更可能保持一致，卢锐（2007）、刘春（2010）、周权雄（2010）等人的研究都证实了锦标赛理论。

国外的很多学者也进行了大量的实证研究支撑了锦标赛理论。O’Keeffe(1984）等人讨论了组织要如何设计具有锦标赛式特征的制度，他们指出科学的薪酬制度和合理的薪酬差距会使企业员工不断参与和进行与自己能力相匹配的企业内部竞争，绩效水平的提高将会得益于这种良性的竞争。而这种薪酬差距的加大，会激励员工为了获取更高的报酬取得更好的生活水平而不断奋斗。

另一面行为理论则是通过了解人的心理活动状态和探寻行为规律来提升企业员工的工作效率。认为薪酬差距较小能够使企业员工感受到公平感，从而管理者能对企业内部团队活动进行良好的协调控制，降低员工挑战权威的可能性。如果员工在工作中产生不公平感，就会不利于团体之间的协同与合作，企业的经营绩效必然会降低。国外学者Leventhal在1980年提出，薪酬的衡量与制定绝不是毫无依据凭空产生和制定的，是由于它涉及到薪酬的制定者和领取薪水者之间的互动。美国社会心理学家利昂在1953年提出，我们每个人在社会中只有将自己和别人进行比较，才能够了解彼此，从而对自己作出正确的评价。

同时不乏有学者综合两种理论各自的观点进行研究，发现在一定的条件下两种理论可以同时成立，即薪酬差距的大小与经营绩效可能并不是简单的线性关系，而是呈现出倒U型的相关关系，存在着区间效应。张正堂（2006）曾经提出薪酬差距控制在一定程度内可以促进绩效的提升，但当差距过大超过一定限度时，则会严重阻碍公司的前进。张顺（2010）、吕峻（2014）等也赞同了这一结论，这说明员工的公平感与工作效率是相互关联、可不断转化升级的。

（二）高管内部薪酬差距与企业投资行为

投资作为企业进行资源配置的重要方式，是整个企业创造价值的核心动力。现有的研究表明我国的上市企业中普遍存在着投资不足或过度投资现象，导致这个结果的主要原因可能是由于管理者特质或代理问题等。

作为企业重要的决策主体，高管团队人员的薪酬结构、薪酬水平一定程度上影响着企业的投资行为，但是学术界目前关于其对投资行为的影响以及影响程度并未得出一致结论。Grundy等（2010）的研究表明，高管薪酬水平对企业投资无显著影响。辛清泉等（2007）以我国的上市企业为研究样本，发现高管的薪酬激励程度与企业的投资行为呈现正相关关系。熊婷和程博（2017）研究了高管内部薪酬差距对过度投资具有抑制作用，薪酬差距每增加1%，企业过度投资下降12%。

三、理论基础与研究假设

（一）高管内部薪酬差距和企业绩效

锦标赛理论是说我们可以将企业内部晋升上的竞争看做为一场锦标赛，企业中的高管人员都是比赛的参与者和竞争者，获胜者可以得到职位的晋升或薪酬的增加，也就是说报酬水平可能会呈现出阶梯式跳跃。锦标赛理论的一个前提就是其将公司的CEO和其他高管成员作为激励的对象，因此从本质上说锦标赛理论所涉及的激励对象是企业的最高代理人或执行人。在这样的激励模式中，锦标赛理论认为加大核心高管人员同其他非核心高层管理人员的薪酬差距，将会形成利益的统一体，以此来提升公司绩效和工作上的激情。

行为理论学派与锦标赛理论学派是相对立的一种理论学派。行为学家的观点就是过大的薪资差距会导致员工之间产生不公平的感觉和被剥夺的感觉，这会破坏团队间的和谐关系并削弱团队间合作。国外有研究表示这种薪酬差距会诱惑着公司员工对其同事的晋升之路进行破坏。行为理论认为公司的薪酬的差异化是社交行为心理的重要组成部分，对于员工是追求自利主义还是和同事互相配合达到既定的组织目标具有较为深远的意义和影响。

本文认为随着企业市场竞争日趋激烈，锦标赛理论对绩效的正面影响可能会大于行为理论对其的负面影响，因此提出假设：

H1：高管内部薪酬差距与企业绩效呈正相关关系。

（二）高管内部薪酬差距与企业投资行为

企业的投资活动是最基本和重要的活动之一，企业合理提升自己的投资水平是企业提升价值的重要一环。当受到内外部环境影响时企业很有可能会出现高管团队的不合理投资行为，即过度投资或投资不足的现象。高管人员因为处于企业核心地位，对企业的大部分资源拥有支配的权利，他们可能会因为自己的野心盲目的扩大企业规模，进行非理性的过度投资。同时企业若要进行有利投资时如果内部资金不足，企业就需要向外部融资，若融资失败或不能及时获得资金，会导致投资不足的问题产生。

一个企业的薪酬计划还应该要协调好委托人和代理人之间的关系。由于二者对待风险的态度不同,经常存在利益冲突,从而产生代理成本包括企业的监督成本。所以由此推论高管内部薪酬差距扩大能对企业投资行为产生正向影响，促使高管人员能够采取积极的投资行为，基于此提出假设：

H2：高管内部薪酬差距与企业投资行为呈正相关关系。

（三）企业投资行为的中介效应

现在委托代理理论的运用使得企业的所有权和经营权分离，这就让管理层对于企业的经营活动具有决策权，他们可以对企业资源进行整合配置，从而促进企业绩效的提升。Holmstrom(1979）指出只有在管理层行为与企业绩效具有相关性时，管理层的薪酬才与企业业绩具有高度敏感性。也就是说企业制定合理的高管薪酬体系，有利于改善管理层的投资行为，这意味着企业资金能否有效的分配与利用。因此，管理层的投资行为作为高管薪酬与企业业绩间的“中间桥梁”，关系着企业是否能长久发展。由此提出假设：

H3：企业的投资行为在高管内部薪酬差距对企业绩效的影响中起到中介作用。

基于以上分析，本文采用逐步回归法来检验中介效应模型的显著性，构建研究模型如图1所示：

c是高管内部薪酬差距对企业绩效的总效应，ab是中介效应，c’是高管内部薪酬差距对企业绩效的直接效应。只要高管内部薪酬差距对企业投资行为有显著性影响，同时企业投资行为对企业绩效有显著性影响，那么就可以说在高管内部薪酬差距和企业绩效之间存在由企业投资行为引起的中介效应。中介效应的效果量一般用ab/c或ab/c’来衡量。如果系数a、b和c都显著，系数c’不显著，此时中介效应是完全中介效应；若系数c’显著，则为部分中介效应。

图1研究模型

四、变量定义与研究设计

（一）变量定义

1．高管内部薪酬差距

高管人员是指在企业的高级管理层面中负责经营和进行非程序化决策、决定公司发展方向并承担公司发展重任的人员。薪酬差距是指企业将不同水平层次的薪酬和奖励分配给处在不同能力层次上的职工，保证企业进行战略管理和持续发展的需要，并且希望能吸引更多高精尖的员工。

本文将以绝对薪酬差距（Gap）即“前三名高管的平均薪酬”与“其他高管平均薪酬”之差取对数作为衡量高管薪酬差距的标准。

2．企业绩效

企业的绩效一般主要从企业的资产运营水平、偿债能力、盈利能力等多个方面来展现。本文选取企业当年每股收益（EPS），也称作每股税后利润，来作为衡量企业绩效的标准。

3．企业投资行为

一个企业的投资行为一般可以用企业投资水平和企业投资效率来决定，企业的投资水平决定着企业未来的发展规模、发展趋势等，投资效率则是直接关系着企业的价值表现和未来成长，本文拟选用企业的投资水平这个指标作为衡量企业投资行为的标准。

企业投资水平（Inv）的衡量本文采用企业投资的静态模型，即采用投资规模与资本存量的比例来衡量。投资规模=企业当年新增资本性投资，资本存量=年初总资产。

4．控制变量

本文还将选取一系列控制变量：Lev表示企业的财务杠杆，以企业资产负债率为样本数据；Size表示企业规模，是将企业总资产取自然对数；Share为企业的股权集中度，表示第一大股东持股比例；Cash表示企业现金流，是企业现金流量净额与总资产的比值；Dual表示企业董事长和总经理是否两职合一。本文研究模型所需各变量界定见表1所示。

（二）模型设计

本文建立了如下多元回归模型并对数据进行描述性分析和Pearson相关系数检验来研究变量之间的关系：

（公式）

模型（1）检验了高管内部薪酬差距与企业绩效之间的关系。因变量为企业绩效（EPS），自变量为高管内部薪酬差距（Gap）。模型（2）检验高管内部薪酬差距与企业投资水平的关系。模型（3）检验企业投资水平是否起到了中介作用，在模型（1）的基础上加入投资水平这个中介变量。

（三）数据来源

选取2018年沪深两市A股的制造业企业为本文研究对象，对初始样本进行了如下处理：剔除数据缺失的企业；剔除销售收入小于0的公司；剔除ST、*ST类公司。通过筛选共得到1970个样本。本文选取制造业上市企业为研究样本是因为制造业企业的数量相对较多并且经营业务涵盖多个领域，能反映企业投资行为的一般规律。本文使用的数据主要来自WIND数据库，并经过手工整理后形成研究所需数据。本文使用的统计分析软件为SPSS20.0。

五、实证结果与分析

（一）描述性分析

主要变量的描述性统计结果见表2所示。

Gap的均值为4.94，表明公司在年报中披露的前三名核心高管人员年薪平均值是非核心高管人员年薪平均值的4.94倍，最大的达到15.25倍，核心高管和非核心高管的待遇显著不同；Lev均值为0.489，即企业资产负债率的均值分别为48.9%，说明我国上市公司的资产负债率水平总体上不算高但也不低；Inv均值为0.178,Cash均值为0.097，企业的现金净流量低于企业的投资水平，表明了企业的投资水平较高；31.8%的企业存在两职合一的情况；Share均值为31.98，说明企业中第一大股东有较高的持股比例。

表1变量定义

表2主要变量的描述性统计

表3Pearson相关系数检验

（二）相关系数检验

基于模型本文进行了相关系数检验。从表3可以看出，Gap与EPS的相关系数为0.176，即高管内部薪酬差距与企业绩效在1%的水平上显著正相关。这说明高管内部薪酬差距的拉大确实可以提高企业绩效水平，支持了锦标赛理论；Gap与Inv的相关系数为0.283，即高管内部薪酬差距与企业投资水平在1%的水平上也显著正相关，说明高管内部薪酬差距的拉大可以促进企业投资水平的提升。此外，其余变量间的相关系数较低，不存在多重共线性问题。

（三）回归结果分析

依据上文的统计和检验本文进行了高管内部薪酬差距与公司绩效的回归分析，结果如表4所示。

从模型1的回归结果中可以看出核心高管的平均薪酬与非核心高管平均薪酬之差取对数的绝对薪酬差距与企业绩效显著正相关，回归系数为0.076，也就是说拉大高管内部薪酬的差距有利于提升企业绩效，锦标赛理论的正向激励作用得到了证实，假设1得到了支持。

模型2的回归结果表明，高管内部薪酬差距与企业投资水平呈现显著正相关关系，回归系数为0.027，也就是说拉大高管内部薪酬差距有利于提升企业的投资水平，薪酬差距扩大产生的激励效应能促使高管采取积极的投资行为，假设2得到了支持。综合3个模型可以算出，投资水平此时所产生的中介效应占整个总效应的比例为0.027*0.475/0.076=16.88%，假设3得到了支持，即高管内部薪酬差距对企业绩效产生的效应中有16.88%受到了企业投资水平的影响，企业的投资行为起到了部分中介效应。

（四）稳健性检验

为了验证实证结果的稳定性，本文替换了核心解释变量，即高管内部绝对薪酬差距，采用高管内部相对薪酬差距作为替换变量进行稳健性检验，各变量显著程度基本保持不变，进一步验证了本文的主要结论，结果如表5所示。

以上结果均支持了本文提出的假设，高管内部薪酬差距与企业绩效、企业的投资行为呈正相关关系，并且企业的投资行为具有一定中介效应。

六、结论与建议

本文选取2018年沪深A股上市的制造业企业为样本，研究了高管内部薪酬差距对企业绩效的影响，并且将企业投资行为作为中介变量，提出高管内部薪酬差距与企业绩效、投资水平呈正相关关系的假设，得出高管内部薪酬差距与企业绩效、企业投资水平均在1%的水平上显著正相关，说明薪酬差距的拉大确实可以提高企业的绩效水平和投资水平，并且得出企业投资行为产生的中介效应占总效应的16.88%。

表4模型回归结果

表5稳健性检验结果

我国虽然现在大部分企业在薪酬制度的制定方面已经朝着好的方向在发展，但还有不少企业的薪酬结构较为不合理。这就要求企业提高投资决策的科学性，政府建立和完善多元化的高管薪酬制度的同时完善高管的薪酬监督机制，确保企业和社会的稳定可持续发展。

（一）提高投资决策的科学性

企业要始终坚持公平、公正、公开的原则，在投资决策内容最终确定后，通过规范严谨的法律程序和多样的宣示载体进行投资决策的宣示和公告。在投资决策的过程中，尽可能广泛的调动企业的资源和各方面的积极性，建立投资决策的集体决策制度、员工代表参与制度和外部专家辅助决策制度等，规范决策流程。

（二）建立和完善多元化的高管薪酬制度

在制定对高管人员的激励措施时，企业应结合自身情况，将短期激励与长期激励方式结合起来，提高对企业高管人员激励的有效性，合理地设定高管薪酬水平，也可以适当地加大长期激励性报酬，或适当将薪酬水平梯度化，充分发挥出薪酬机制的激励效应。现在中美两国企业薪酬激励的方式还存在明显的差异，随着时代的发展，我国可以逐步改善和建立比较科学的高管激励模式和相关制度，让世界一流的企业名单中不断有我国企业的身影。

（三）完善高管的薪酬监督机制

监督是对激励的有效补充，可以将内部监督与外部监督相结合，内部监督主要依靠公司董事会、监事会和薪酬委员会，保证独立董事能够真正起到相应的监管作用；外部监督主要依靠中介机构、媒体与社会的监督，依靠中介机构对公司的审核，发挥对上市公司约束与监督的作用，让媒体和相关社会舆论进行不断的监督与制约。

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