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国有企业债券违约现状及风险防范研究

2024-07-04 63 上传者：管理员

摘要：打破“刚性兑付”“国企信仰”是经济发展客观规律在债市的表现，虽然国有企业违约风险趋缓、信用修复明显，但仍存在评级预警功能较弱、弱资质国有企业违约重现等情况。违约可以从行业景气度、实控人支持力度、现金流以及发债情况提前预警，为此建议从建立完善监测预警机制、提升企业竞争实力、推动国有企业深化改革、提升信用评级质量等四个方面进行防范，实现国有企业高质量发展。

关键词：
“刚性兑付”
“国企信仰”
信用风险
债券违约
国企违约
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国有企业作为我国经济的重要支柱，发生违约不仅严重影响市场信心，还会因交叉传导触发系统性金融风险[1,2]。自2014年“11超日债”违约打破“刚性兑付”、2015年首支国有企业债券“11天威MTN2”违约打破“国企信仰”以来，国有企业超预期违约事件暴露出了风险防范存在的不足[3,4]。本文以2014～2023年违约的国有企业债券为主要对象，分析现状、违约成因和风险表现，并就防控违约风险提出建议，旨在推动国有企业持续健康发展。

1、国有企业债券违约现状

1.1 国有企业债券违约呈现“倒V”型

2014～2023年国有企业债券违约趋势如图1所示。2014～2023年，有53家国有企业、259家非国有企业违约。2014～2019年，违约主体主要是民营企业，2020年起逐步转向国有企业，当年国有企业违约债券90支，同比增长157.14%，违约数量和涉及金额均达历史高点。2021年国有企业违约15家、违约债券52只、涉及金额572.8亿元，较2020年分别下降34.78%、42.22%%、48.60%，违约风险状况边际改善。2022年违约国有企业仅5家，处于历史低位；2023年仅有3家弱资质国企交叉违约，抗风险能力明显更强。

图1 2014～2023年国有企业债券违约趋势图

1.2 国有企业评级违约预警功能相对较弱

从历年国有企业违约事件看，存在信用评级和违约率倒挂的现象，见表1。

表1 不同评级国有企业与非国有企业违约率对比

总体上，国有企业发行时主体评级越低，对应债券的违约率越高，但由于评级受地方政府支持的影响，违约预警功能相对非国有企业较弱，不同评级下国有企业违约率差异不明显，只在AA-级别上违约率跳升到较高水平。

1.3 国有企业违约偿还率呈现提升的趋势

国有企业、非国有企业累计回收率对比见表2。

表2 国有企业、非国有企业累计回收率对比分析

由表2可知，2023年国有企业违约回收率为16.64%，较2022年的8.58%明显增加，与非国有企业相比差距拉大，如中林集团已偿还全部债券，豫能化发行了违约后的第一支债券，天房、沈阳机床均有大规模兑付行为。主导偿还债券的并非行业逻辑，回收率高的还是集中于违约主体较少、违约率较低的行业，以煤炭为代表的资源型行业违约后回收率提升明显，国有企业偿债意愿及资源协调能力较强，信用修复趋势明显。

1.4 弱资质国有企业的风险仍在持续暴露

2023年国有企业违约及展期规模较小，仅永煤、中林集团、远洋等债券展期或交叉违约。国有资本比例越高、与国资委关系越近的国有企业，政府支持救助意愿更强；国有属性较弱的企业，出现资金链危机时较难获得支持。国有企业属性越强的，违约前亏损年限越长，如天威集团、川煤炭等在首次违约前连续5年亏损，而国有企业属性较弱的企业，如华阳经贸、中城六局、华工百川等仅在当年出现亏损。

2、国有企业债券违约原因及风险表现

国有企业债券违约原因为：一方面受到经济结构调整、新冠肺炎疫情冲击、行业下行内卷等外部环境影响；另一方面主要是经营效率低下、过度投资造成风险聚集、不良资产与负债错配、不够健全的风控体系等内部原因造成，风险表现较为明显。

2.1 行业景气度下降，企业经营效益变差

较多国企属于资本密集型行业，短期盈利恶化可以通过加大净资产规模，一定程度缓释亏损或抵抗周期性风险；但若行业出现周期性、趋势性变化，盈利的持续恶化容易侵蚀净资产和现金流，在难以获得外部流动性支持情况下，最终出现违约。因此，行业趋势能集中反映企业整体风险情况，比如中钢股份资产负债率90%以上，钢铁行业由于产能过剩进入下行周期后，收入不足以覆盖成本，最终因资金链断裂陷入偿债困境。

2.2 内部经营管理不善，实控人支持减弱

市场在评估国有企业信用风险时，给予外部支持过高的权重，往往忽略国有企业实控人支持减弱、企业再融资困难时出现的违约风险[5]。国有企业实控人支持能力的减弱包括支持能力的减弱和支持意愿的下降，特别是企业基本面存在较大问题的时候。比如辽宁省国资委重点国有企业华晨集团，因自身经营不善，基本面存在巨大瑕疵，偿债压力大，辽宁省也因经济财政实力走弱，支持能力下降，从而放弃救助。

2.3 现金流产生能力恶化，偿债能力恶化

现金流恶化会导致信用资质下降，而短期偿债压力是流动性危机的重要诱因。当企业盈利、获现能力下降，需举债方能缓解经营现金流困境，一旦长期持续此种情况便难以避免资金链断裂。房地产企业最为典型，账上现金还包含大量缺乏流动性和偿债能力的受限资金和预收监管资金，以绿地集团为例，扣除缺乏流动性的资金后，现金短债比仅为0.62，可用现金不足以覆盖短期有息负债，违约风险也会随之而生。

2.4 存续债券估值偏高且发行新债较困难

违约国有企业大都自我造血能力不足，有时会依赖于借新还旧等手段，因此发债情况可以违约预警，包括债券集中到期压力大、存续债券估值偏高、债券发行额骤降甚至无新债发行、短期融资占比较高等，如天房、森工和沈阳机床持续4年无新债发行。反映市场情绪的二级市场的价格数据、舆情信息、投资者行为等也具有参考价值，应重点关注是否出现资产划转、高管涉嫌贪腐等负面事件，因会降低外部融资能力，迫使其陷入资金链断裂的困境。

3、国有企业债券违约风险防范对策

防范国有企业债券违约风险，需要当地政府、监管部门、评级机构，以及国有企业自身等多方面的共同努力。

3.1 运用现代信息技术建立完善监测预警机制

利用大数据、人工智能等现代科技技术，建立对国有企业风险的量化评估机制，对财务杠杆、现金偿债比率、利息保障倍数等重要财务指标进行动态采集，通过数据清洗、关联、建模实现对债务风险的快速识别和提前预警，并将信息共享相关监管部门，强化预判式监管，重点紧盯债务风险突出的企业采取特别管控，提前制定个性化接续融资和债务重组预案，避免风险扩大、传导和叠加。

3.2 强化风险意识科学决策不断提升竞争实力

提升经营管理者的风险意识，将发债时机与生产周期有效契合，严控权益类永续债比例，打造低成本融资组合，发挥资金杠杆作用。树立“现金为王”理念，预留应对突发事件或市场风险所需要的流动资金，将环境变化的不确定性充分考虑在企业发展策略的制定中。注重研发创新、人才培养和品牌打造，特别是传统领域的重资产型国企，要着力提升资本运营的效率，挖掘盈利增长点，提升市场核心竞争力。

3.3 通过推动国企深化改革提升风险抵抗能力

持续稳步推进国有经济的结构调整和优化布局，对于优质的国有企业，探索建立流动性补偿机制，以缓解融资难时的短期兑付压力，使债券信用市场以优质稳健的国有企业为主；对于处于产能过剩行业的弱质国有企业，积极推进兼并重组，有效整合、优化配置区域资源，避免造成人财物等资源浪费；对于经营风险和财务风险都较为严重的国有企业，减少过多干预，按市场化处置方式进行破产清算，及时进行市场出清。

3.4 加强信用评级体系建设提升评级的质量

国有企业发展效益、债券融资成本与信用评级高低关联性较强，可以通过产品结构调整与成本优化管理、优质资产证券化等方式降低负债水平和融资成本，从而提升信用评级[5]；还可以借鉴国外评级机构做法，采用前瞻性方法评价信用情况。为提升评级机构的评级质量，实践探索“双评级”机制，使不同评级机构之间相互制衡、监督，提升风险预警的正确性和及时性，将债券违约与评级机构的激励惩戒相挂钩。

参考文献:

[1]陆正飞,何捷,窦欢.谁更过度负债:国有还是非国有企业?[J].经济研究,2015(12):54-67.

[2]高颖超,赵治纲.国有企业债券集中违约风险与对策研究[J].财政科学,2021(3):83-93.

[3]蔡庆丰,吴奇艳.打破“刚兑”与企业融资成本结构分化——基于国有企业债务违约的经验证据[J].经济管理,2022(11):125-147.

[4]李庚南.打破“刚兑”国企信用债因何违约[J].中国农村金融,2021(2):40-42.

[5]何平,金梦.信用评级在中国债券市场的影响力[J].金融研究,2021(4):15-28.

文章来源:吴烨.国有企业债券违约现状及风险防范研究[J].福建冶金,2024,53(04):64-66.